Philippe Gijsels over de regels van het spel

Dit is een gastbijdrage van Philippe Gijsels, hoofd research BNP Paribas Fortis Global Markets.

Laat me meteen maar een open deur intrappen: we leven in een turbulente marktomgeving. Dit betekent dat we meer dan ooit de baan op zijn om samen met interne en externe klanten proberen antwoorden te vinden, of ten minste proberen de juiste vragen te stellen omtrent de investerings- en beleggingsomgeving in iets wat wel eens een sleutelmoment in de geschiedenis zou kunnen zijn. Daarom heb ik de laatste tijd minder blogs geschreven dan ik zou willen.

Gelukkig heeft Karel de Bie zich bereid verklaard om regelmatig een stukje te verzorgen, vaak vanuit een technische invalshoek. Een aantal dagen verscheen al een eerste bijdrage van zijn hand:”De aandelenmarkten liggen er technisch zeer zwak bij”.

En in de huidige marktomgeving is “market timing”meer dan ooit belangrijk. Maar daarover later meer. Eerst en vooral wil ik iets verduidelijken. We hebben het al een hele tijd over een lange termijn berenmarkt en de rally van de dieptepunten van maart die we al een tijd de moeder van alle berenmarktrallies noemen. Ik heb gemerkt dat als we met klanten praten hieromtrent nogal wat verwarring bestaat. En dat er is vooral één van terminologie. Veel mensen associëren het begrip “berenmarkt” met een aandelenmarkt die alleen maar zakt. En we hebben het hier over iets anders.

De aandelenmarkten bewegen in grote golven van tientallen jaren. Na de crash van 1929 zagen we een vlakke markt tot 1949. Na de tweede wereldoorlog kwam het herstel en een economisch gunstige periode van wederopbouw. Van 1949 tot 1966 vervijfvoudigde de Dow tot de toen magische grens van 1000 punten.

 
Vervolgens bleven we voor een periode van zowat 16 jaar tegen dat 1000 niveau aanbotsen. In reële termen was het rendement nog een stuk lager omdat het de periode was van de olieschokken en de hoge inflatie zorgde voor een negatief reëel rendement.

 

 

In 1982 slaagde een zekere Mijnheer Paul Volcker, chairman van de Fed, erin om de inflatie onder controle te krijgen en we kwamen terecht in een periode van ongekend beursplezier waarbij de Dow Jones maar liefst verveertienvoudigde.

 
Als we nu de Dow over de hele periode bekijken, merken we een aantal dingen op. Eerst en vooral valt het op hoe explosief de stijging vanaf 1982 is geweest. Er is natuurlijk een soort “samengestelde interest effect”. Maar het is toch wel spectaculair hoe het vroegere verloop bijna in het niet verdwijnt.

Ten tweede kan hier terecht een lans gebroken worden voor het lange termijn investeren en de zogenaamde “buy and hold”. Als je maar lang genoeg in de indexen (liefst op regelmatige tijdstippen) belegt komt het allemaal wel goed en heb je een degelijk rendement. Dat klopt gedeeltelijk als je er natuurlijk tegen kan dat het al eens 20 jaar duurt voordat de investering begint op te brengen.

En dan is er natuurlijk nog de survival bias. Jeremy Siegel toont in zijn baanbrekende boek “stocks for the long run”, dat in geen enkele bibliotheek mag ontbreken, aan dat aandelen over de lange termijn, wanneer je ook instapt, steeds het beste rendement geven. Hij werkt hiermee op een zeer lange data reeks van de Verenigde Staten.

Wat er natuurlijk niet in rekening wordt gebracht zijn de aandelenmarkten die door oorlogen, revoluties of wijziging van het politieke regime gewoon zijn opgehouden te bestaan .Daarvoor zal het lange termijn plaatje er iets minder fraai uitzien.

 

 
Maar wanneer we het nu hebben over een lange termijn berenmarkt dan willen we dus zeggen dat er volgens ons in 2000 een periode is begonnen die eerder te vergelijken is met de 1929 tot 1949 of de 1966 tot 1982 periode dan wel met de 1982 tot 2000 periode.
De redenen hiervoor hebben we in vorige bijdrages uitvoerig toegelicht. Maar de belangrijkste is wel dat de rentetarieven laag zijn en weinig of geen potentieel meer hebben om te dalen en de schulden in het systeem hoog zijn en niet meer veel ruimte hebben om te stijgen.

We kijken dus aan tegen een periode van saneren, schuldenafbouw, lagere groei en meer volatiliteit en een hogere kans op schokken. Volledigheidshalve wil ik er nog aan toevoegen dat de Dow zijn hoogste punt bereikte in 2007 maar de bredere S&P500 klokte af op hetzelfde niveau als in 2000 ( dubbele top) terwijl de Nasdaq al helemaal niet meer in de buurt van zijn niveau van 2000 kwam. Daarom leg ik de start van de minder gunstige beursomgeving in 2000.

Het punt dat we in een langere periode van weinig vooruitgang en veel volatiliteit zitten betekent geenszins dat de beurs altijd aan moet zakken. Ook in de vorige minder gunstige omgevingen waren er mooie momenten. Zoals op de grafieken kan worden gezien waren bijvoorbeeld de periodes van 1933 tot 1936, van 1942 tot 1946 en 1974 tot 1976 bijzonder aardig.

Maar deze periodes noemen we “bear market rallies” omdat ze in een minder gunstige periode vallen en vaak de winsten in de daaropvolgende daling, tenminste gedeeltelijk, weer verloren gaan. Als we het nu dus hebben over de moeder van alle bear market rallies sinds maart 2009 dan betekent dit dat we de sterkte stijging op de kortste termijn ooit hebben gezien in een periode die we als eerder ongunstig beschouwen.

Ik had gisteren trouwens nog een zeer interessant gesprek met mijn mentor en hij merkte terecht op dat er nog altijd een sterk verband staat tussen risico en rendement. De risico’s en onzekerheden in beursland zijn momenteel bijzonder groot. Dus dat betekent ook dat de mogelijke rendementen navenant positief kunnen zijn als alles wel goed afloopt. We will see.

Wat echter als een paal boven water staat is, dat als we gelijk hebben dat we in een eerder horizontale markt zitten, dat we de buy en hold strategie, die trouwens over de laatste jaren niet veel plezier heeft gebracht, beter kunnen opbergen. Maar met actief beheer, het kiezen van de juiste aandelen en vooral een goede market timing kunnen we een heel eind komen.

Dit stuk was vooral bedoeld om proberen inzicht te verschaffen in de regels van het spel dat we elke dag weer spelen. En dan komt een oud verhaal van een half leven geleden en een andere tijd en een andere plaats weer voor mijn gedachten. Ik heb het voor het eerst gelezen in het boek “Trader Vic” geschreven door Victor Sperandeo. Het gaat als volgt:

Een bankier van Wall Street valt met zijn dure sportauto in panne in een afgelegen dorp. Hij moet wachten tot zijn wagen is hersteld en om de tijd te doden gaat hij iets drinken in de enige kroeg die het dorp rijk is.

Een aantal locals zit te pokeren en hij besluit mee te doen. Tegen die sukkels moet hij het toch vanzelfsprekend kunnen halen. Hij koopt wat chips en gaat aan de slag. Het spel gaat wat op en af zonder veel verhaal totdat hij 4 azen in zijn hand krijgt. Hij begint hoog op te bieden tegen één van de inboorlingen.

Hij kant zijn glimlach niet onderdrukken als hij ziet wat er op tafel komt: (een schoppen 2, een harten boer, een ruiten dame, een klaveren 7 en een klaveren 8) en graait al naar de pot.

“Een momentje”, zegt de inwoner terwijl de anderen grinniken: “ik heb hier wel een Jamboni”. “Daar hebt ik nog nooit van gehoord” roept de bankier. “Kijk maar op het reglement op de deur”, is het antwoord. En inderdaad op de deur hangt het reglement waarop de beschrijving staat wat een Jamboni is en dat deze combinatie hoger is dan eender welke andere combinatie.

Vloekend gaat de bankier zitten, verkoopt zijn horloge en speelt verder. Het spel gaat weer een tijdje op en af zonder veel verhaal. En dan, per toeval, krijgt de bankier een Jamboni combinatie in zijn handen. De andere bluft stevig verder en onze bankier zet finaal ook zijn wagen in, er vast van overtuigd dat hij de beste hand heeft.

Als de kaarten op tafel komen ( zijn tegenstander heeft twee paartjes) wil hij weer naar de pot graaien. Maar hij ruikt al onraad als iedereen begint te lachen. “Maar ik heb een Jamboni” stamelt hij. Hij wordt verzocht om onderaan het reglement te kijken waar staat: “In dit huis is er maar één Jamboni per speelavond toegestaan."

Moraal van het verhaal: zorg dat je de regel kent.